Con la inflación interanual en máximos de 40 años, parte del debate está zanjado: la inflación es mayor y más duradera de lo que esperaban la Reserva Federal o la administración Biden. El hecho de que ellos y muchos otros economistas no hayan previsto la inflación que estamos viendo crea un preocupante aire de misterio. Si no entendemos por qué la inflación es tan alta en este momento, ¿no sería prudente empezar a subir los tipos? La realidad es que el misterio de la inflación no es tan misterioso, y debería haberse esperado. Una vez que se entiende el por qué, se puede argumentar con fuerza que la Fed no debe entrar en pánico y seguir con su plan de mantener los tipos bajos.
Tres factores principales han impulsado la inflación durante el pasado año: el estímulo fiscal, , y . Los tres se disiparán en los próximos uno o dos años. Por tanto, lo que se necesita no es prudencia, sino paciencia.
Al principio de la pandemia de coronavirus, el gasto fiscal no consistía en estimular la economía, sino en mantener las luces encendidas para los hogares y las empresas. Sin embargo, a principios de 2021 estaba relativamente claro que la reapertura de la economía estaba en camino y que los ingresos de los hogares en 2020 estaban realmente por encima de lo normal. En este entorno, el gasto ya no era justificable como alivio sino como estímulo. Por desgracia, como estímulo estaba mal estructurado. El problema no era tanto la cantidad como la velocidad y el calendario. Dado que gran parte de los 1,9 billones de dólares de estímulo se distribuyeron de una sola vez, su impacto fiscal inmediato fue de un enorme 7,6% del PIB en el primer trimestre de 2021. Sin embargo, ese impacto se ha desvanecido y seguirá desvaneciéndose en 2022.
Otra cuestión no fue solo el tamaño del impacto, sino también el estado de la economía en el que se sintió. En una economía en la que los servicios presenciales seguían cerrados en su mayor parte, el envío de grandes cheques de una sola vez a los ciudadanos no sólo impulsó la demanda por encima de la oferta, sino que también garantizó que el gasto se dirigiera en gran medida a sectores de bienes ya limitados en su capacidad, como los muebles, las mejoras del hogar y los bienes de consumo duraderos. Los fabricantes, que ya estaban al límite de su capacidad, sólo podían y querían expandirse para satisfacer lo que sabían que era una demanda a corto plazo, impulsada por la pandemia; como era de esperar, esto hizo que la inflación en el sector de bienes fuera aún mayor.
Habría sido mejor repartir los 1,9 billones de dólares a lo largo de varios años, a un ritmo más gradual, en forma de cheques de estímulo trimestrales más pequeños pero continuos. Pero ahora es demasiado tarde para eso. La buena noticia es que, junto con la desaparición de la presión fiscal, el gasto también seguirá reequilibrándose, alejándose de los bienes y acercándose a los servicios, lo que ayudará a reducir las presiones sobre los precios de los bienes.
El segundo factor es la rigidez de los mercados laborales. A principios de año, las anécdotas sobre las dificultades de los empresarios para contratar fueron recibidas con cierto escepticismo, dado que millones de personas seguían sin trabajo. A medida que las ofertas de empleo aumentaban y el crecimiento de los salarios era cada vez mayor, estas anécdotas se han visto confirmadas por los datos. Sin embargo, es crucial reconocer que esta escasez es temporal, impulsada por una serie de factores que impiden a la gente trabajar. Durante gran parte del año, la ampliación del desempleo, que pagaba a muchas personas más por quedarse en casa que por trabajar, desempeñó un papel importante. Cuando esta medida expiró en septiembre en la mayoría de los estados, los altos niveles de ahorro de los hogares, debidos tanto a la ampliación del seguro de desempleo como a los cheques de estímulo, siguieron manteniendo a los trabajadores al margen. Ambos factores interactúan con otras cuestiones, como los problemas y el temor a un entorno laboral inseguro debido al COVID.
Todos los factores principales que han reducido la oferta de mano de obra se desvanecerán. La naturaleza insostenible de la escasez, por ejemplo, es evidente en el hecho de que la escasez y el rápido crecimiento de los salarios se están produciendo sobre todo para los trabajadores peor pagados, y estos son los trabajadores con menos probabilidades de poder decidir simplemente que no quieren trabajar más. A medida que los factores que frenan la oferta de mano de obra sigan retrocediendo, nos quedaremos con un mercado laboral con millones de personas que quieren trabajar, y volverá a haber más trabajadores que puestos de trabajo disponibles en lugar de lo contrario.
También es importante reconocer que el mercado laboral anterior a la pandemia no es un punto de referencia útil para un mercado laboral ajustado. En comparación con los últimos años de la década de 1990, al mercado laboral en 2019 todavía le faltaban unos 1,6 millones de trabajadores de entre 25 y 54 años. No ha cambiado nada desde finales de los 90 hasta 2020 que deba hacer que una parte menor de la población en edad de trabajar trabaje. Y de hecho, la mano de obra más educada de 2020 en comparación con la de 1990 probablemente significa que incluso más personas deberían estar trabajando. Esta medida también ha sido el mejor indicador para predecir hacia dónde se dirigía el crecimiento salarial antes de la pandemia. Si nos centramos en la proporción de personas de edad avanzada empleadas, no nos sorprende que el crecimiento salarial siga aumentando y que el mercado laboral crezcamás fuerte. Si uno se centraba en el desempleo, las bajas o en otros indicadores, se sorprendía constantemente de que la economía no llegara nunca a nada parecido al pleno empleo. No deberíamos volver a repetir ese error.
El último factor es la cadena de suministro. Aunque algunos de estos problemas son cuestiones específicas de la industria que se están resolviendo lentamente con el tiempo, como la falta de chips utilizados para los automóviles, otros son el resultado de una interacción de los dos primeros problemas. Los grandes cheques de estímulo impulsaron la demanda de bienes muy por encima de lo normal, y la escasez de mano de obra dificulta aún más que los fabricantes hagan cosas y que los distribuidores las muevan. Como resultado, a medida que la demanda y la oferta se normalicen, muchos problemas de la cadena de suministro también se asentarán.
Puede ser tentador culpar de los problemas de la cadena de suministro a unos pocos cuellos de botella concretos, como el caos en los puertos o la falta de camioneros, pero no es tan sencillo. En cierto sentido, se puede pensar que los problemas de la cadena de suministro son un poco como un economista de mediana edad que decide empezar a jugar al rugby de competición. Es casi seguro que sufrirá una lesión que ponga fin a su carrera en un plazo relativamente corto. Y aunque esa lesión específica sería la causa directa de su exclusión, sería un error suponer que un tobillo torcido, una conmoción cerebral o una costilla rota es lo que les detuvo, en lugar de la decisión equivocada de jugar en primer lugar. Si esa lesión no los detuvo, pronto lo hará otra. Lo mismo ocurre cuando la demanda de bienes está muy por encima de lo normal mientras la oferta de trabajo está restringida: En estas condiciones, algún punto de la cadena de suministro estaba destinado a convertirse en una restricción vinculante. Afortunadamente, estos problemas de la cadena de suministro deberían disminuir a medida que el resto de la economía se normalice.
Aunque los factores que empujan la inflación a un nivel alto seguirán desapareciendo, no está claro cuándo se reducirá el ritmo hasta niveles tolerables. Desde luego, la inflación no desaparecerá de la noche a la mañana. El crecimiento de los precios de los alquileres es elevado, y esto seguirá afectando al índice de precios al consumo durante algún tiempo. No obstante, la Fed debería ser paciente. Aunque la inflación es alta ahora, los episodios pasados de inflación galopante no se manifestaron en uno o dos años; fueron el resultado de años y años de errores de política y tendencias económicas. Si vamos a tener un problema de inflación a largo plazo, tardará mucho más en manifestarse. Por ahora, debemos seguir asumiendo que es transitoria. Si las presiones sobre los precios no empiezan a debilitarse en 2022, entonces sería el momento de empezar a subir los tipos. La Fed tiene mucho tiempo para subir los tipos más adelante.
